公司主营航空高端装备研发制造及维修、第二代/第三代化合物半导体；公司为国际领先的高性能集成电路制造企业，解决了中国化合物半导体产业链中制造环节的瓶颈，实现了核心高端芯片自主可控及国产化替代。

  子公司海威华芯在中国率先提供六英吋砷化镓（GaAs）集成电路的纯晶圆代工（Foundry）服务；在第三代半导体（氮化镓GaN）领域拥有国际领先、国内一流的技术；在全球氮化镓芯片专利技术属于一流梯队，公司专利总共249项，其中过半数是发明专利。可比公司为三安光电、台湾稳懋。

  第二代半导体：2020年全球GaAs微波通信器件规模将超130亿美元。第三代半导体：根据Yole测算，GaN 射频市场将从2018 年的6.45 亿美元增长到2024 年约20 亿美元，年均复合增速达21%；主要受益于电信基础设施5G宏基站建设、国防、快充、汽车电子、消费电子等应用推动。

  小米公司宣布使用GaN 快充， GaN 功率器件有望在笔记本电脑、手机快充加速普及。华为、苹果、三星、OPPO、康佳等在GaN技术上有较多积累。华为5G宏基站PA订单明显增长；GaN工艺有望应用于5G宏基站。

  公司第三代半导体产品应用于5G移动通信、AI人工智能、雷达、汽车电子、电力电子、光纤通讯、3D感知、新能源、国防军工等领域。公司在5G宏基站射频GaN产品上取得重大突破；硅基氮化镓功率器件芯片已实现小批量量产，是国内领先进行硅基氮化镓量产的企业。

  2019年海威华芯订单量突破亿级。2019年上半年芯片业务收入0.25 亿元，同比大增303%；收入占比达7%。公司发展过程为先专用后民用，2019年科装产品业务占比超50%，毛利率远高于民品。芯片业务已拓展了一百多个客户，已取得18个科装产品的定向项目，排名靠前，预计将在2年内全部实现量产。2020年1月科装产品拿到全年指定任务20%的订单。

  预计公司2019-2021年纯利润是0.75/1.3/2.6亿元， PE为189/112/56倍。在国际贸易摩擦背景下，第三代半导体晶圆制造为“卡脖子”环节，考虑核心高端芯片自主可控的战略价值，公司氮化镓业务的稀缺性，给予2021年70倍PE，目标市值180亿元。首次覆盖，给予“增持”评级。

  1、氮化镓有望逐步实现大规模产业化应用，2020年有望成国内“氮化镓应用元年”。第三代半导体在无线通信、汽车电子、电网、高铁、卫星通信、军工雷达、航空航天等领域应用中具备硅基不能够比拟的优势。随着成本的降低，华为、苹果、三星、小米等预计在GaN应用上有望获得重大突破，氮化镓有望逐步实现大规模产业化应用。

  2、公司第三代半导体业务有望迎来“井喷”。公司微电子业务经过多年投入布局，产能利用率不断的提高，2019年集成电路项目订单实现从千万级到亿级的突破，未来有望成为公司重要的业绩增长点。

  3、公司航空装备及服务业务有望迎来收获期。公司前期投建的飞机大修、客改货、航空培训、装备制造等项目产能逐步释放，高端装备制造业务跟随型号列装上量节奏快。

  （1）市场普遍将第三代半导体（氮化镓GaN）视为主题性投资。我们大家都认为氮化镓的应用大势所趋，有着坚实的产业支撑。随着成本的降低，华为、苹果、三星、小米等预计在氮化镓应用上有望获得重大突破，氮化镓有望逐步实现大规模产业化应用，2020年有望成国内“氮化镓应用元年”。

  （2）市场质疑公司在第三代半导体的产业化进展，我们大家都认为第三代半导体工艺技术难度高，公司经过多年的攻关，有望进入“井喷期”。2016年4月，海威华芯第一条6英吋第二代化合物半导体集成电路生产线年多的积累，公司半导体订单大幅度增长，未来有望“井喷”。

  （3）市场担心公司的高估值，我们更看重公司在核心高端芯片科装产品、在未来高端民品市场自主可控的战略价值，公司具备突破第三代半导体晶圆制造“卡脖子”瓶颈的潜力。公司价值不仅仅在于快充等消费电子市场，公司在科装产品中具备战略价值；如果未来国际贸易摩擦加剧，第三代化合物半导体晶圆制造为中国内地的“卡脖子”环节，公司在核心高端芯片自主可控中的战略价值将显现。

  预计公司2019-2021年归属于母公司净利润分别为0.75/1.3/2.6亿元，对应PE分别为189/112/56倍。在国际贸易摩擦背景下，第三代半导体晶圆制造为“卡脖子”环节，考虑核心高端芯片自主可控的战略价值，给予公司2021年70倍PE，目标市值180亿元。首次覆盖，给予“增持”评级。

  华为、苹果、三星、小米等科技巨头在GaN应用上的重大突破；5G建设进度超预期；GaN快充市场规模快速提升；公司芯片量产进度超预期；国际贸易摩擦加剧促进自主可控战略地位提升。

  第三代半导体芯片产业化进度低于预期；公司芯片量产进度低于预期；军品交付时间不确定性风险；疫情影响超预期风险

  海特高新主营航空高端装备研发制造及维修、第二代/第三代半导体（砷化镓（GaAs）、氮化镓（GaN）、碳化硅（SiC））。

  航空研制业务：公司是中国第一家民营航空装备与技术公司，也是中国综合航空技术服务类第一家上市公司。公司航空研制业务可分为2大类：航空高端装备研发与制造，航空工程与技术服务。

  第二代/第三代半导体业务：在第三代化合物半导体（氮化镓GaN等）领域，企业具有国际领先、国内一流的技术，是高性能集成电路自主可控的研发和制造企业。子公司海威华芯是国内率先提供六英吋砷化镓集成电路（GaAs MMIC）的纯晶圆代工（Foundry）服务的制造企业。可比公司：三安光电、台湾稳懋。

  海威华芯从事第二代、第三代半导体流片制造，能够给大家提供晶圆代工（Foundry）服务。海威华芯目前已开发出5G基站用氮化镓代工工艺、手机用砷化镓代工工艺，毫米波频段用0.15um砷化镓工艺、砷化镓VCSEL激光器工艺、电力电子用硅基氮化镓制造工艺。

  海威华芯使用国际一流的半导体工艺设备。包括：步进式光刻机、离子注入机、金属溅射台、金属蒸发台、湿法蚀刻台等，设备性能优越。

  2018年开始，公司步入业绩增长快车道。公司2015年前业绩逐步上升，2015-2017年来由于芯片等新项目投入，还处于能力建设和市场拓展阶段，厂房及设备转固计提折旧，收入尚未达到盈亏平衡点、运营及管理费用增加，净利润有所下滑。

  2019年，公司营业收入8亿元，同比增长56%，实现归母净利润0.75亿元，同比增长18%。公司前期投建的飞机大修、客改货、航空培训、装备制造等项目产能逐步释放，集成电路项目订单实现从千万级到亿级的突破，同时公司加强管理，不断强化精益化经营理念带来经营效率和效益提升。

  分业务来看：2019年上半年航空维修、检测、租赁及研制业务上半年营收2.22亿元；同比增长66%。航空培训业务营收0.89亿元，同比增长31%；微电子实现收入0.25亿元，同比增长303%；微电子收入占比已达7%。

  我们认为，随公司第二代、第三代半导体集成电路芯片项目产品进入收获期，公司业绩有望步入快速地增长轨道。

  海威华芯为公司控股子公司，公司持股53.79%，主要是做第二代/第三代化合物半导体集成电路芯片的研发。

  目前公司已完成包括砷化镓、氮化镓、碳化硅等多项产品工艺开发，可支持制造功率放大器、光电探测器、激光器、电力电子等产品，业务涵盖航空、航天、卫星、消费电子等领域，应用场景包括5G移动通信、人工智能、雷达、3D感知、新能源、国防等领域。

  海威华芯2016年已建成国内第一条具备自主知识产权的6英吋第二代化合物半导体集成电路芯片生产线英吋砷化镓/氮化镓集成电路Foundry生产线为基础，以公司掌握的核心技术工艺和生产设备为支撑，为客户提供完整的第二代/第三代化合物半导体集成电路芯片的设计、Foundry和测试服务，在微波通讯领域海威华芯专注于GaAs p-HEMT/HBT和GaN HEMT集成电路制程技术。向客户提供稳定、高效的产品和服务。

  2019年是公司技术能力逐步向产品、市场能力转变的关键节点，市场方面实现了从千万级到亿级的突破。

  在技术开发方面，公司连续完成了多项技术工艺的开发，包括0.15微米砷化镓工艺制程开发（公司首款5G毫米波商用工艺制程）。

  海威华芯在全球氮化镓芯片专利技术属于一流梯队，公司专利总共249项，其中过半数是发明专利。

  市场方面实现了从千万级到亿数量级的突破，订单情况保持增长态势。2019年多家产品性能定型，进入批量阶段。碳基氮化镓、电力电子光电等业务方面已经实现了部分产品量产的能力。

  航空新研发技术与制造方面，涵盖自动化控制、机电一体化及救生系统。在航空核心装备研发与制造领域，公司已成为国内领先的高端产品和技术提供商。公司研制的航空发动机电子控制器，荣获国家工信部“国防科学技术进步奖一等奖”。

  在航空再制造和维修方面，包括飞机客机改货机以及飞机与发动机的大修，是全球首家且目前唯一拥有B737-700客改货改装方案的服务商，面向全球开展飞机改装和技术服务，也是中国最大的民营飞机大修企业。

  在航空培训方面，辐射国内、国际市场，在昆明、天津、新加坡建有三大航空培训基地，具备每年2万人次的乘务员培训能力，是中国最大的第三方飞行培训中心。

  第一代半导体材料Si（硅）的应用，标志着人类迈进了信息化时代。从2000年左右开始，第二代、第三代半导体——化合物半导体市场逐步扩大，以砷化镓（GaAs）、氮化镓（GaN）为首的半导体材料应用增多。

  第二代、第三代半导体——化合物半导体即Ⅲ-Ⅴ族化合物半导体材料，包括砷化镓（GaAs）、氮化镓（GaN）、碳化硅（SiC）等半导体材料。

  对比于第一代硅（Si）、锗（Ge）半导体，第二代、第三代半导体的主要优点是：1）禁带宽度较大，所制造的器件可耐受较大功率，且工作时候的温度更高；2）电子迁移率高，适合高频、高速器件；3）光电转换效率高，适合制作光电器件。

  第二代、第三代半导体在无线通信、汽车电子、电网、高铁、卫星通信、军工雷达、航空航天等领域应用中具备硅基不能够比拟的优势。

  近年来国家积极推动5G网络建设和商用化。2020年2月工信部召开会议，强调要加快5G商用步伐，发挥5G建设对“稳投资”、带动产业链的作用。2020年5G建设不但不会受到疫情影响，而且在中央定调5G对于拉动经济、实现产业升级的背景下，5G相关投资有望加码。

  5G通讯对射频器件有更加高的要求，未来手机中的GaAs器件数量将成倍增加，主要是智能手机中的功率放大器（PA）和射频开关（RF Switch）。

  此外5G基站建设带来GaAs新的增长空间，我国三大运营商已加速5G基站建设。2019 年三大运营商 5G基站建设规模在 15 万座左右，2020 年开始步入 5G 基站大规模建设周期。

  2015年全球GaAs微波通信器件市场规模达到86亿美元，超过60%的市场占有率集中于Skyworks、Qorvo、Broadcom/Avago三大巨头，2020年，市场规模预计将突破130亿美元。

  中国内地上市公司三安光电和海特高新强势布局GaAs和GaN晶圆代工，有望抢占台厂代工市场。

  砷化镓上游衬底到下游元件价值量逐级放大。目前全球专业GaAs晶圆代工厂以台企为主，代表企业为台湾稳懋。2018年稳懋营收35亿元人民币，归母净利润6.3亿元人民币，毛利率维持在30-40%之间。

  与Si和GaAs等半导体材料相比，GaN具有禁带宽度大、击穿电场高、热导率高、抗辐射能力强等突出特点，是制作高频、高压、高效、大功率微波器件最理想的半导体材料。

  GaN大多数都用在微波射频和电力电子领域，微波射频方向包含5G、雷达预警、卫星通讯等应用；电力电子方向包括了智能电网、高速轨道交通、新能源汽车、消费电子等应用。

  根据Yole测算，GaN 射频市场将从2018 年的6.45 亿美元增长到2024 年的约20 亿美元，将受益于电信基础设施和国防军工等应用推动。

  随着新的基于GaN的有源电子扫描阵列（AESA）雷达系统的实施，基于GaN 的军用雷达预计将主导GaN军事市场，从2018 年的2.7 亿美元增长至2024 年的9.77 亿美元，CAGR 达23.91％，具有很大的增长潜力。

  根据赛迪预测，预计到2019-2026年，我国5G产业总体市场规模将达到1.15万亿元， 5G将会采取“宏站+小站”组网覆盖的模式， 5G基站总数量将是4G基站1.1-1.5倍。

  预计将建设5G宏站将达475万个，5G小站将达到950万个。5G宏基站对射频功率放大器的要求提高，GaN逐渐取代LDMOS。

  据Yole 统计，在GaN射频领域Cree（Wolfspeed）拥有最强的专利实力，在GaN-on-SiC 技术方面处于领头羊，远远领先于其主要专利竞争对手住友电工和富士通。英特尔和MACOM 是目前最活跃的RF GaN 专利申请者，主要聚焦在GaN-on-Si 技术领域。

  新进入者主要是中国厂商，例如HiWafer（海特高新旗下的海威华芯），三安集成、华进创威。

  电力电子方面：GaN 在电源管理、发电和功率输出方面有着非常明显的技术优势，快充、汽车电子、消费电子推动功率GaN 放量。据Yole 预测，受消费者快速充电器应用推动，到2022年GaN 电源市场规模约2.5亿美元，CAGR 为85％，有极大增长空间。此外，GaN 还有望进入汽车及工业和电信电源应用中。

  2020年2 月，小米公司在小米10 发布会上也宣布使用65W 的GaN 快充，引起了市场极大的关注，GaN功率器件在2020 年预计将会加速普及。由于GaN 充电器具有体积小、发热低、功率高、支持PD 协议的特点，GaN 充电器有望在未来统一笔记本电脑和手机的充电器市场。

  国内新兴代工厂中，三安光电和HiWafer（海威华芯）具有量产GaN 功率器件的能力。

  海威华芯是公司和中电科29所共同打造的第二代/第三代化合物半导体集成电路领域的开放平台。为公司响应“国家混合所有制改革”和“军民深层次地融合发展”战略融入国家信息安全发展的重大举措。

  海威华芯突破国外高端射频芯片的封锁，已建成国内第一条具备自主知识产权的6英吋第二代化合物半导体集成电路芯片生产线，是国内高端芯片研发制造的先行者。

  2016年4月，海威华芯第一条6英吋第二代化合物半导体集成电路生产线贯通，该生产线同时具有砷化镓、氮化镓和相关高端光电产品的生产能力。2016年5月海威华芯首次开发出砷化镓产品成为国内首家掌握第二代半导体生产的基本工艺的企业。

  公司目前已完成包括砷化镓、氮化镓、碳化硅及磷化铟在内的6项工艺产品的开发，可支持制造功率放大器、混频器、低噪音放大器、开关、光电探测器、激光器、电力电子等产品。

  公司芯片业务涵盖航空、航天、卫星、消费电子等领域，产品大范围的应用于5G移动通信、AI人工智能、雷达、汽车电子、电力电子、光纤通讯、3D感知、新能源、国防等领域。截止目前公司部分产品已实现量产，服务客户数和订单持续增加。

  公司芯片特种装备产品和民品实现同步发展。特种装备产品业务上，拓展了一百多个客户，已有60多个固化客户，包括航空航天、通信等核心主流客户。

  海威华芯2018年已完成技术工艺开发，2019年是关键重要的一年，重点完成工艺产品化和市场化，特种装备产品和民品实现同步发展。

  工艺突破：公司开发的有6类工艺，可以扩展到几十、上百产品，但公司聚焦于5G等门槛较高且对化合物半导体行业具有牵引作用的方向上

  （1）在5G宏基站的射频GaN，已通过可靠性验证，在流片工艺上已可实现代工制造；

  （2）砷化镓0.15毫米工艺，为毫米波（30-40GHz）的核心工艺，在2019年3月份巴塞罗那世界通讯大会上完成发布；

  （3）硅基GaN功率电子方面，未来最重要的两个方向是硅基氮化镓及碳化硅技术，是国内领先进行硅基氮化镓量产公司；

  （4）光电VCSEL，在2018年已完成3吋VCSEL开发，2019年实现国内第一条6吋VCSEL，发光效率、良品率都很高，在一直在改进优化的过程中，良品率提升很快。

  2019年很多项目都已做到规模化：比如光纤通讯及硅基氮化镓，科装产品和民品2019年实现了亿级订单。2019年海威华芯主要目标是解决了工艺产品化及产品市场化，同时最重要的还有产线能力保障提升，已于去年年底完成国家发改委重点项目验收。

  根据公司公告，公司在2020年1月份就已经拿到全年指定任务20%的订单，且只是科装产品，所以2020年最重要的就是解决提高产能利用率问题、科研提速及投片率提升，其次是市场突破，要将2019年铺垫的产品的未来市场发展的潜力做好，公司2020年1季度将会有2个产品取得重大突破。

  公司成品率已达到国际一流水平，并正在研发更小尺寸的技术，且专利数较多，是国家专利局的典型。

  航空技术创新是公司发展的核心竞争力之一。企业主要从事高端航空产品的研发与制造，与特种部门等客户建立了紧密的合作关系，具有在某型发动机控制系统领域的垄断地位。为巩固公司航空新技术研制领域的领先技术优势，公司持续完善研发体系，目前已形成在研储备项目丰富、新项目不断上市、成熟项目稳定交付的良好局面。

  （1）自动化控制。包括航空发动机电子控制器等。目前已经有2型航空发动机电子控制器产品列装客户，产品性能突出、可靠。该产品采用了先进的自适应控制算法是目前国内自主可控的航空发动机电子控制器，已经保障客户安全飞行超40万小时，荣获国家工信部“国防科学技术进步奖一等奖”。目前已立项自动化控制器系列在研项目7个型号，其中4个型号已通过客户的鉴定并实现量产交付。

  （2）机电一体化。某型直升机救援绞车已实现批量列装客户，该产品应用于多型号运输直升机，是国内首家严格按照特种技术规范研制程序研发的直升机救援电动绞车，填补了国内空白，该产品性能突出，具备良好的市场前景。

  （3）救生系统。产品包括民用客机氧气系统和直升机氧气系统，多型号直升机氧气系统已经列装客户，该产品在国内首次采用数字脉冲供氧技术，技术达到国际先进、国内领先水平，供氧时间大幅延长，同时采用复合材料气瓶，重量明显减轻，获得客户的高度评价。

  （4）仪表。包括机载导航系统等，产品包括某型航向指示器等，具有结构紧凑、产品可靠性高、重复性好等特征，已经实现交付4000多台，用户评价良好。

  （5）D级全动飞行模拟器研制。公司子公司安胜公司主要是做D级飞行模拟机研制，涉及波音、空客机型，已在2018年成功研制并交付国产首台D级全动波音B737NG飞行模拟器，同时新研制国产首台空客A320NEO飞行模拟器即将交付，并积极开展波音737MAX模拟机的研发与制造。

  （6）航空自动检测设备。公司自主研发有航空发动机电子控制器全电子仿真试验系统、航空发动机电子控制器半物理仿真试验系统、先进航空发动机试车台等各类先进的电子、机械自动检测设备。用于波音和空客等系列的大型客货机、通用飞机等各类机型检测，达到国际先进水平。

  公司是国内第一家民营航空维修企业，具备飞机部附件、发动机、整机维修能力，致力于为客户提供高品质的航空综合技术服务和支持，与国内外航空企业建立良好的合作伙伴关系，未来将发展成为国内第三方航空维修服务的领导者。

  （1）飞机客改货：已交付两架，第三架即将完成，第四架正在准备当中，是未来重要增长点，预计未来5年全世界会有1500架实施客改货。公司已准备好迎接未来大增长周期到来，同时得到天津市政府支持，首批获得境内外保税维修和再制造试点业务批准公司，已将公司飞机工厂作为样板培育发展。

  （2）飞机大修：2019年进展较为平稳，完成110架次大修及交付，18架次喷漆业务，在华东和华北地区受到普遍好评，尤其喷漆能力得到认可，由于国家对环保要求比较高，所以产能较为稀缺。

  （3）公务机大修：持续保持亚太最好MRO的地位，近年实现了30%的业务增长。

  （1）航空培训：培训中心已经由3个增加到4个，现有D级模拟机23个机位，完成装机13台，还有2台将在今年7-8月份完成，3台全动乘务动舱运行良好，目前业务已在昆明、天津及新加坡、沈阳进行展开，现有30多个航司客户，2019年底沈阳新培训中心已经建设完毕，预计将在疫情结束以后投入到正常的使用中，继续保持在国内及东南亚培训业务（尤其是第三方培训）的龙头地位。

  （2）航空培训设备：安胜公司是飞行培训D级模拟机设计制造公司，是国内唯一具有波音/空客系列飞机D级模拟机研制的公司，打破了国外的技术垄断，在2019年12月已完成A320CEO的交付，并将于2020年7月完成NEO的升级兼容，正在进行737MAX研发并计划在2020年5-6月份完成交付，本可以在年初实现交付，但是受到max机型的影响有所延误。

  航空租赁业务有利于优化公司航空服务商业模式。目前公司已建立天津、新加坡、爱尔兰三大业务平台，2017年公司子公司SINOSINGA IRELAND 1 COMPANYLIMITED 购买一架波音B737-800飞机，2017年9月29日完成首架租赁飞机的资产交割并交付租赁方印尼狮航使用。公司飞机租赁业务实现突破，将有效的推动公司航空全产业链的发展。目前，公司已签署新的项目意向书。

  2019年新增两架飞机，国航和山东航空均为客户，同时打通国内外融资情况，做好进一步增加机队的准备；2020年目标是实现做强做精做大，逐步提升市场占有率和收入和提升利润率。

  （1）微电子业务经过多年投入布局，产能利用率不断的提高，2019年集成电路项目订单实现从千万级到亿级的突破，未来有望成为公司重要的业绩增长点。

  （2）公司前期投建的飞机大修、客改货、航空培训、装备制造等项目产能逐步释放，高端装备制造业务跟随型号列装上量节奏快。预计2019-2021年营收保持同比较高增速，毛利率快速提升。

  我们预计公司微电子业务2020-2021年有望进入快速爬坡放量期。依据公司公告，海威华芯是先专用后民用的发展过程，2019年科装产品业务占比过半，而科装产品盈利能力强，毛利率高于民品。我们预计公司微电子业务毛利率未来有望超过台湾稳懋。

  2019年上半年期间费用率尤其是管理费用一下子就下降。公司加强管理，不断强化精益化经营理念带来经营效率和效益提升。未来随着前期投建的产能逐渐释放，公司的费用率摊薄，规模效应显现。预计公司2019-2021年归属于母公司净利润分别为0.75/1.3/2.6亿元，同比增长15%/71%/99%。

  预计2019-2021年EPS分别为0.10元、0.17元、0.34元，对应当前股价PE分别为189倍、112倍、56倍.化合物半导体前景广阔，随着量产项目增加、产能利用率提升，半导体业务将进入业绩爬坡阶段，并且带动公司估值提升。

  在国际贸易摩擦背景下，第三代半导体晶圆制造为“卡脖子”环节，考虑核心高端芯片自主可控的战略价值，考虑公司的战略稀缺性，给予2021年70倍PE，目标市值180亿元，对应目标价23.8元。首次覆盖，给予“增持”评级。

  第三代半导体芯片产业化进度低于预期。如果华为、苹果、三星、小米等科技巨头在GaN应用进展低于预期，有有可能对公司民品业务拓展产生不利影响。

  芯片量产进度低于预期：海威华芯建成了国内第一条拥有自主知识产权的化合物半导体产线，技术工艺等开发进程有可能遭遇瓶颈、低于预期，对公司的业绩产生不利影响。

  军品交付时间不确定性风险：公司有一部分是军品订单，然而军品交付时间不确定，存在一定的风险。

  5G建设速度低于预期：公司化合物半导体产品很多应用在5G基站上，如果国内5G的建设速度低于预期，也将会影响芯片放量。

  疫情影响超预期风险：如果疫情影响超预期，影响终端产品需求节奏，则可能影响企业第三代半导体的产业化进程。

  嘉宾：程总，上海执云投资总经理，投资总监，南京大学集成电路工程专业硕士，从事投资研究7年，熟悉半导体产业链。曾服务于东海证券自营，上海侏罗纪资产。